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Wir publizieren in regelmäßigen Abständen unsere Einschätzungen zur aktuellen Lage an den globalen Finanzmärkten, Detailanalysen zu unseren Anlagestrategien und technische Artikel zum Thema Maschinelles Lernen im quantitativen Asset Management.

Market Insights

21.04.2020 Die Kapitalmärkte beschäftigen sich mit der „neuen Normalität“ – und können ihr offensichtlich etwas abgewinnen

Die Kapitalmärkte schauen grundsätzlich sehr weit und ohne Emotionen in die Zukunft. Ansonsten wäre – in Anbetracht der täglichen Fülle von Nachrichten über die menschliche Tragödie der Corona-Pandemie sowie der durchwegs sehr negativen Prognosen für die globale Wirtschaft – die relative Stabilität an den Aktienmärkten beziehungsweise die sogar positive Entwicklung der Kurse während der letzten zwei Wochen nicht zu erklären.

Im Market Insight vom 30. März hatten wir herausgearbeitet, dass die Risikobereitschaft am Kapitalmarkt und damit die Nachfrage nach risikobehafteten Anlagen bis auf weiteres hauptsächlich davon beeinflusst wird, inwieweit die Weltgemeinschaft und die relevanten Institutionen in der Lage sind, erstens die Dynamik der Corona-Infektionskurve, zweitens die Solvenz von Unternehmen in dieser Phase des umfassenden wirtschaftlichen Stillstands und drittens die Funktionalität der Märkte zu managen.

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Die Marktteilnehmer gehen aktuell offensichtlich davon aus, dass die Ausbreitung des Corona-Virus durch die konsequenten Maßnahmen der Regierungen hinreichend unter Kontrolle gebracht werden kann, die gewaltigen Rettungspakete der Staaten die unmittelbaren Folgen des Shutdown adäquat abmildern und die Zentralbanken mit ihren Kaufprogrammen und Kreditfazilitäten den Risikotransfer an den Märkten funktionsfähig halten. Der Weltmarktindex MSCI World hat sich seit seinem Tiefststand auf dem Höhepunkt der Unsicherheit über den Verlauf der Pandemie am 23. März bereits wieder um mehr als 20 Prozent erhöht. Der amerikanische Aktienindex S&P 500 hat im gleichen Zeitraum sogar mehr als 25 Prozent dazugewonnen. Doch nach wie vor ist die Volatilität an den Aktienmärkten stark erhöht, der Index der CBOE für die Volatilität des S&P 500 (VIX) liegt immer noch bei Werten um 40 Prozent und ist damit etwa doppelt so hoch wie in normalen Zeiten. Insbesondere die Unternehmensberichte zum ersten Quartal werden in den nächsten Wochen weiterhin für hohe Volatilität sorgen, aber die erste Schockwelle aufgrund der Corona-Pandemie scheinen die Kapitalmärkte überstanden zu haben.

Die Fortschritte in den oben genannten drei Themenfeldern – Infektionsdynamik, Unternehmenssolvenz, Marktfunktionalität – werden am Kapitalmarkt täglich neu beurteilt, vor allem im Hinblick auf die möglichen mittel- und langfristigen wirtschaftlichen Folgen. Führende Institute erwarten einen drastischen Einbruch der weltweiten Wirtschaftsaktivität. Der IMF rechnet mit der tiefsten Rezession seit der Großen Depression in den 1930er Jahren – konkret wurde die weltwirtschaftliche Wachstumsprognose von ursprünglich plus 3,3 Prozent auf minus 3 Prozent gesenkt. Eine so deutliche Revision der Erwartungen gab es noch nie. Auch wurde noch nie vorher eine so stark schrumpfende Weltwirtschaft erwartet. Die ökonomische Datenlage in diesen Tagen zeigt den Weg in diese Rezession überdeutlich auf. Allein in den letzten Wochen haben in den USA mehr als 22 Mio. Menschen ihren Job verloren.

Die Anleger kennen diese Zahlen und Projektionen genau. Dennoch scheinen die dramatischen Entwicklungen ökonomischer Daten und die düsteren Prognosen die Risikobereitschaft am Kapitalmarkt aktuell nicht übermäßig zu beeindrucken. Teilweise wird das aktuelle Marktgeschehen als „Bärenmarkt-Rally“ eingeordnet – so wird von markttechnischen Analysten eine ‚Zwischenerholung‘ der Kurse in einer anhaltenden Baisse bezeichnet. Markttechnische Einordnungen haben jedoch keine verwendbare ökonomische Substanz. Wir gehen davon aus, dass die Preise am Kapitalmarkt die Erwartungen der Investoren wiederspiegeln und die positive Marktentwicklung der letzten Wochen tatsächlich mit einer fundierten Bewertung der mittel- bis langfristigen Auswirkungen des Corona-Pandemie zusammenhängen. Starke Evidenz für eine Beruhigung der Lage findet sich vor allem auch in den Zinsmärkten. Wie im letzten Market Insight analysieren wir unter anderem den US TED Spread, den US Credit Spread und den US TERM Spread als gehandelte Indikationen für die Risikobereitschaft der Markteilnehmer.

Der US TED (Treasury-Eurodollar) Spread, die Differenz zwischen dem Zinssatz für Finanzierungen in US Dollar am Eurogeldmarkt mit 3 Monaten Laufzeit und dem Zinssatz einer US Treasury Bill mit 90 Tagen Laufzeit, dient als Proxy für das vorherrschende Vertrauen der Marktteilnehmer in das Finanzsystem und ihre generelle Liquiditätspräferenz. Die tiefe Verunsicherung der Märkte im Verlauf des Monats März ließ den TED Spread sprungartig von 0,07 auf etwa 1,51 Prozent steigen. Ein solches Niveau wurde zuletzt in der Finanzmarktkrise 2008 erreicht. Die unmittelbaren und umfassenden Maßnahmen der großen Zentralbanken zur Bereitstellung von nahezu unbegrenzter Liquidität konnten die Situation beruhigen, denn zwischenzeitlich ist der TED Spread wieder deutlich zurückgekommen auf einen Wert von 1,02 Prozent (am 17.04.).

Auch der US Credit Spread deutet auf die Bildung von neuem Vertrauen in die Finanzstärke von Unternehmen nach dem Pandemie- Schock. Die Differenz zwischen dem Zinssatz auf amerikanischen Unternehmensanleihen der Bonitätsklasse BAA (Schuldner mittlerer Güte) und dem Zinssatz auf US Treasuries, welche höchste Bonität genießen, ist im Verlauf des Monats März von 2,4 auf 4,3 Prozent gestiegen. Denn mit dem Corona-Virus breiteten sich unmittelbar auch große Zweifel am Gesundheitszustand von Unternehmen aus. Aber auch dieser Spread hat sich während der letzten Wochen wieder auf einen Wert von 3,25 Prozent (am 17.04.) reduziert, was darauf hindeutet, dass die Anleger offensichtlich der Dimension und Wirkung der Rettungspakete Vertrauen schenken.

Schließlich schauen wir auf den US TERM Spread, konkret die Differenz zwischen den Zinssätzen auf US Treasuries mit 10 Jahren Laufzeit und solchen mit 3 Monaten Laufzeit. Ein sich ausweitender Spread zwischen diesen Zinssätzen aufgrund einer ansteigenden Zinsstrukturkurve deutet auf positive wirtschaftliche Erwartungen hin, während ein schrumpfender Spread aufgrund eines Abflachens der Kurve mit rezessiven Tendenzen oder einer Rezession einhergeht. Die Corona-Pandemie traf im Februar auf eine bereits sehr flache US-Zinsstrukturkurve, d.h. in den USA waren schon längere Zeit gewisse Rezessionserwartungen im Spiel. Die beiden Zinssenkungen der US FED im März sowie die weiteren Maßnahmen haben die Zinskurve wieder etwas gedreht und den TERM Spread auf einem Wert von 1,16 Prozent klettern lassen. Die Wirkung der Maßnahmen haben sich zwischenzeitlich jedoch wieder etwas abgeschwächt, der Spread liegt aktuell bei 0,50 Prozent. Mit anderen Worten, die rezessiven Tendenzen lassen sich aktuell auch mit dem schwersten Geschütz der FED nicht beseitigen.

Fazit: Die täglichen Nachrichten sind schrecklich. Vor allem sind auch die kurzfristigen wirtschaftlichen Erwartungen düster. Sowohl die Betrachtung der Kursentwicklungen der letzten Wochen als auch die Analyse von Zinsstrukturen zeigen jedoch, dass sich im Markt das Vertrauen der Anleger langsam zurückbildet. Die Marktteilnehmer glauben an die Wirkung der umfangreichen Maßnahmen von Staaten und Institutionen und gehen davon aus, dass nach einer heftigen Rezession starke Aufholeffekte die Wirtschaft unmittelbar wieder beflügeln. Der IMF prognostiziert für 2021 bereits wieder ein weltwirtschaftliches Wachstum von fast 6 Prozent. Wir sind dann vermutlich in einer Welt mit veränderten Rahmenbedingungen und Präferenzen. Mit dieser „neuen Normalität“ beschäftigen sich die Kapitalmärkte bereits heute und können ihr anscheinend etwas abgewinnen.

30.03.2020 Etwas Zuversicht keimt auf – weil die Institutionen beherzt handeln und die Medizin Höchstleistungen vollbringt

In diesen Tagen kreisen unsere Gedanken und Gespräche fast nur um die unmittelbaren Einflüsse der Corona-Pandemie auf unser persönliches Leben, auf die Gesellschaft und unsere Zukunft nach der Krise. Die menschliche Tragödie der Pandemie führen uns die diversen Plattformen und der tägliche Nachrichtenstrom auf allen erdenklichen Kanälen in Form von Zahlen bitter vor Augen. Die wirtschaftlichen Folgen sind aufgrund der in vielen Ländern inzwischen gravierenden Maßnahmen zur Distanzierung von Menschen unmittelbar spürbar. Und es braucht nicht viel Phantasie, um sich die mittel- und langfristigen Einflüsse auf die Wirtschaft und damit unsere Lebens- und Existenzgrundlagen vorzustellen. Jetzt schon ist absehbar, dass der wirtschaftliche Schaden immens sein wird. Dennoch sind die aktuellen Maßnahmen unabdingbar. Es geht jetzt erst einmal um die Rettung von Menschenleben. Wir müssen gemeinsam dafür sorgen, dass sich die Ausbreitung des Covid-19 Virus verlangsamt. Nur dann haben unsere Gesundheitssysteme die Chance, allen durch das Virus kritisch erkrankten Menschen zu helfen, sich auf größere Patientenzahlen vorzubereiten und Therapien zur Abmilderung der Krankheitsverläufe zu entwickeln. Das konsequente Herunterfahren des öffentlichen Lebens ist der unabdingbare erste Schritt in der Bewältigung der schwersten Krise seit dem zweiten Weltkrieg.

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Einerseits gilt es jetzt, Menschenleben unmittelbar zu schützen. Andererseits dürfen wir nicht aus den Augen verlieren, dass der Erhalt wirtschaftlicher Aktivität ebenfalls eine unabdingbare Grundlage ist für die nachhaltige Gesundheit der Menschen und das friedliche Miteinander in unserer Gesellschaft. Unter den aktuellen, notwendigen Einschränkungen sind wesentliche Teile der Wirtschaft zum Stillstand gekommen. Einige Branchen trifft es besonders hart, z.B. die Reisebranche: Wenn niemand mehr reisen darf, bleiben die Flieger am Boden und die Hotels geschlossen. Messen und Kongresse werden reihenweise abgesagt. Höherwertige Konsumgüter werden nicht gekauft und Investitionsentscheidungen in Unternehmen bis auf weiteres verschoben. Die Menschen fürchten Arbeitslosigkeit und schauen mit großer Sorge in die Zukunft. Viele Unternehmen, vor allem mittelständische Firmen, werden die Krise aus eigener Kraft ganz sicher nicht überleben. Noch nie war die Unsicherheit über die zukünftige wirtschaftliche Entwicklung so groß.

Die Kapitalmärkte haben fünf extrem turbulente Wochen hinter sich. Bei außerordentlich hohen Volatilitäten waren rund um den Globus massive Kurseinbrüche von risikotragenden Anlagen zu beobachten. Vor allem Aktien und Unternehmensanleihen wurden mit signifikant höheren Risikoprämien bewertet, was in den entsprechenden Märkten zu kräftigen Kursabschlägen führte. Die klassischen „Sicheren Häfen“ wie US Treasuries oder Gold zeigten zeitweise erhebliche Funktionsstörungen. Steigende Liquiditätspräferenzen der Marktteilnehmer führten zu panikartigen Verkäufen von Anlagen aller Art. Noch nie zuvor mussten die Akteure am Kapitalmarkt die Auswirkungen einer über Wochen oder gar Monate heruntergefahrenen Wirtschaft – eines internationalen „Shutdown“ – einpreisen.

Um einen unmittelbaren Kollaps des Systems zu verhindern, haben die Regierungen der Staaten und die Zentralbanken während der letzten vier Wochen in zuvor nicht gekannten Dimensionen Rettungsmaßnahmen eingeleitet. Es werden riesige finanzielle Hilfspakete zur Rettung der vom Stillstand betroffenen Unternehmen bereitgestellt. Dafür sind die Staaten bereit, in großem Umfang neue Schulden zu machen. Das alles geht im Rekordtempo durch die Parlamente. Auch die Zentralbanken klotzen, fluten die Märkte mit nahezu unbegrenzter Liquidität, vor allem über ihre neuen Anleihekaufprogramme. Dagegen wirkt die Quantitative Lockung (Quantitative Easing) während der letzten Finanzmarktkrise eher wie eine Lockerungsübung. Wirtschaft und Kapitalmärkte befinden sich seit ein paar Wochen auf der Intensivstation.

Sicher ist es auch das beherzte Handeln der Institutionen, das die Stimmung an den Kapitalmärkten in den letzten Handelstagen etwas aufgehellt hat. Der Weltaktienmarktindex MSCI World liegt zwar immer noch knapp 20% unter seinem Jahresanfangswert und der Index der CBOE für die Volatilität des S&P 500 (VIX) pendelt um 60% herum. Doch der starke Verkaufsdruck an den Aktienmärkten mit aufeinanderfolgenden, sehr negativen Tagesrenditen – die Abwärtsspirale der Aktienkurse weltweit – scheint etwas gebrochen zu sein. Offensichtlich steigt die Risikobereitschaft der Marktteilnehmer in diesen Tagen wieder an, es sprießt ein kleines „Zuversichtspflänzchen“ aus dem Boden.

Die Stimmung am Kapitalmarkt hängt aktuell und bis auf weiteres von Nachrichten aus drei Themenfeldern ab. Es sind drei Herausforderungen, die von der Weltgemeinschaft sehr kurzfristig, sehr entschlossen und sehr erfolgreich gemanagt werden müssen. Die Entwicklung in diesen Bereichen nährt die in diesen Tagen aufkeimende Zuversicht. Nachhaltige Erfolge werden die Risikobereitschaft der Anleger ganz sicher positiv beeinflussen:

  1. Management der Infektionsdynamik: Wenn klarer wird, dass die Weltgemeinschaft die unmittelbare schnelle Ausbreitung des Virus einzudämmen vermag, um – wie eingangs beschrieben – die Funktionsfähigkeit der Gesundheitssysteme zu erhalten und zu stärken, steigt die Zuversicht der Anleger. Obschon die Fallzahlen der Corona-Infizierten weltweit immer noch rasant ansteigen, scheint die Wachstumsdynamik etwas abzunehmen. Anknüpfend an die ‚Gedanken zur Lage am Kapitalmarkt‘ vom 16.03. lässt sich feststellen: Die zweite Ableitung der Wachstumskurve scheint in den negativen Wertebereich zu tendieren. Die in fast allen Ländern erzwungene massive Einschränkung der Kontakte zwischen den Menschen – das Social Distancing – beweist das entschlossene und konsequente Handeln der Regierungen, um eine noch größere menschliche Tragödie zu vermeiden. Die Entwicklung der Kurse an den Aktienmärkten und auch von Unternehmensanleihen während der letzten paar Tage deutet darauf hin, dass die Marktteilnehmer beginnen, ein gewisses Vertrauen in diese Maßnahmen aufzubauen. Weitere gute Nachrichten über die Wirkung der Maßnahmen, einhergehend mit einem deutlich sichtbaren Abflachen der Kurve, sowie Fortschritte im medizinischen Management der Krise wird die Kapitalmärkte voraussichtlich weiter stabilisieren.

  2. Management der Unternehmenssolvenz: Der weitreichende Stillstand der Wirtschaft führt viele Unternehmen, besonders kleine und mittelständische Firmen, absehbar und kurzfristig in die Insolvenz. Die Regierungen haben verstanden, dass sie Unternehmen und freiberuflich Tätige mit liquiden Mitteln, Kreditgarantien, Krediten sowie vereinfachten Zugängen zu staatlichen Leistungen unterstützen müssen. Das tun sie, und sie tun das beherzt. Die Vereinigten Staaten stellen zwei Billionen US Dollar an Hilfen bereit. Das Rettungspaket der deutschen Bundesregierung ist mit ca. 750 Milliarden Euro relativ zum Bruttosozialprodukt des Landes das größte weltweit. Ähnliche Pakete werden in allen Ländern geschnürt. Entscheidend ist nun, dass dieses Geld zur Erhaltung der Wirtschaft und zukünftiger Kaufkraft sehr schnell und unbürokratisch dort ankommt, wo es dringend gebraucht wird. Gute Nachrichten über die erfolgreiche Implementierung dieser Programme wird die Zuversicht der Anleger weiter stabilisieren.

  3. Management der Marktfunktionalität: In den letzten Wochen waren phasenweise Marktverwerfungen zu beobachten, die auf panikartige Verhaltensweisen der Marktteilnehmer hingedeutet haben. Das waren die Tage, an denen die Preise von sämtlichen Wertpapieren und Edelmetallen aufgrund massiv gestiegener Liquiditätspräferenzen plötzlich abrutschten oder der Handel in US Treasuries gestört war. Dieses Themenfeld können nur die Zentralbanken bewirtschaften. Das tun sie, und genau wie die Regierungen tun sie das beherzt. Die FED, die EZB und andere führende Notenbanken exekutieren drastische Maßnahmen in nie dagewesenem Umfang und fluten die Märkte täglich mit Liquidität. Auch wenn noch weitgehend unklar ist, was diese gewaltige Marktliquidität und die explosionsartig wachsenden Bilanzen der Notenbanken mittel- und langfristig mit uns machen, sind diese Maßnahmen als Hygienefaktor in der aktuellen Lage unabdingbar. Wenn dadurch Marktstörungen in nächster Zeit ausbleiben, wird das die Risikobereitschaft der Akteure weiter stabilisieren.

Die globale Rezession wird kommen, das ist sicher. Das Ausmaß dieser Rezession ist aktuell schwer einschätzbar, denn eine globale Krise, die jeden einzelnen in seinem Leben unmittelbar betrifft, gab es noch nie. Auch ist kaum einzuschätzen, wieviel davon die Märkte bereits eingepreist haben. Da alle Informationen zur Verfügung stehen, sollten die aktuellen Preise die vorherrschenden Erwartungen weitgehend widerspiegeln. Wie bereits ausgeführt, keimt gerade etwas Zuversicht auf. Das kann bei Lageveränderungen in den drei Themenfeldern sehr schnell wieder drehen, die Märkte werden hochvolatil bleiben.

Da die Kapitalmärkte bekanntermaßen sehr weit in die Zukunft schauen und dort die Erwartungen des Aggregats der Marktteilnehmer gehandelt werden, lohnt es sich, neben dem täglichen Nachrichtenstrom zur Corona-Krise auch ausgewählte, wissenschaftlich fundierte Informationsträger an den Kapitalmärkten zu analysieren. Vor allem Zinssätze und Zinsdifferenzen sind wichtige Indikationen für die Erwartungen und die Risikobereitschaft der Markteilnehmer. In der aktuellen Lage beobachten wir drei Zinsdifferenzen sehr genau, diese sind im Anhang grafisch dargestellt. Neue Entwicklungen in den obigen drei Themenfeldern werden sich unmittelbar darin widerspiegeln.

  1. US TED (Treasury-Eurodollar) Spread: Die Differenz zwischen dem Zinssatz für Finanzierungen in US Dollar am Eurogeldmarkt mit 3 Monaten Laufzeit und dem Zinssatz einer US Treasury Bill mit 90 Tagen Laufzeit spiegelt das vorherrschende Vertrauen der Marktteilnehmer in das Finanzsystem und ihre generelle Liquiditätspräferenz wider. Konkret erfasst der TED Spread den Zinsaufschlag für das Gegenparteirisiko der im Eurogeldmarkt agierenden Banken. Dieser Zinsaufschlag lag während der letzten 10 Jahre aufgrund der stark expansiven Politik der Zentralbanken zumeist auf Niveaus zwischen 0,1 und 0,5%. Doch seit Anfang März erleben wir einen rasanten Anstieg des Spreads von 0,07% auf heute 1,31%. Das Vertrauen der Marktteilnehmer in Banken und das Finanzsystem generell hat sich seit Ausbruch der Corona-Pandemie also sprunghaft und massiv verschlechtert. Der weitere Verlauf des TED Spreads wird uns Informationen über die Stabilität des Finanzsystems liefern, wird uns zeigen, ob die Maßnahmen der Zentralbanken tatsächlich ausreichen.

  2. US Credit Spread: Die Differenz zwischen dem Zinssatz auf amerikanischen Unternehmensanleihen der Bonitätsklasse BAA (Schuldner mittlerer Güte) und dem Zinssatz auf US Treasuries, welche höchste Bonität genießen, reflektiert das Vertrauen der Marktteilnehmer in die Finanzstärke von Unternehmen. Im Verlauf des Monats März ist dieser Spread von 2,38% auf heute 4,16% gestiegen. Die Anleger beurteilen die Solvenz von Unternehmen wesentlich kritischer als noch vor wenigen Wochen. Der weitere Verlauf wird uns Informationen über den Gesundheitszustand der Unternehmen liefern und wird aufzeigen, ob die fiskalischen Rettungspakete der Staaten in ihrer Umsetzung Traktion finden.

  3. US TERM Spread: Die Lage der Zinsstrukturkurve spiegelt die gehandelten Erwartungen der Marktteilnehmer hinsichtlich der konjunkturellen Entwicklung. Eine steile Zinsstrukturkurve deutet auf positive wirtschaftliche Erwartungen hin, während ein Abflachen der Kurve häufig mit rezessiven Tendenzen oder einer Rezession einhergeht. Der US TERM Spread (10Y-3M), also die Differenz zwischen den Zinssätzen auf US Treasuries mit 10 Jahren Laufzeit und solchen mit 3 Monaten Laufzeit ist während der letzten 5 Jahre tendenziell stark gesunken, war in 2019 ein paarmal negativ – so auch im Februar dieses Jahres, als sich die Corona-Pandemie abzeichnete. Der systematisch schrumpfende und phasenweise negative US TERM Spread ist ein verlässlicher Indikator dafür, dass in den USA schon längere Zeit gewisse Rezessionserwartungen im Spiel sind. Die beiden Zinssenkungen der amerikanischen Notenbank am 3. März um 0,5% in die Bandbreite von 1,00 bis 1,25% und am 15. März um weitere 1,0% in die Bandbreite von 0,00 bis 0,25% haben die Zinskurve wieder etwas gedreht und den US TERM Spread leicht positiv werden lassen; der aktuelle Wert beträgt 0,87%. Letztendlich haben die gewaltigen Maßnahmen der FED die Anleihemärkte erst einmal betäubt. Der weitere Verlauf des US TERM Spread wird uns die konjunkturellen Tendenzen in der wichtigsten Volkswirtschaft aufzeigen.

Diese Indikatoren fließen, neben anderen makroökonomischen Variablen und fundamentalen Kriterien, auch in unsere Algorithmen ein und sind mitverantwortlich insbesondere für die Aktienquote in den Portfolios. Wir werden in den nächsten Wochen immer wieder auf diese drei Zinsdifferenzen zurückkommen und versuchen, die Entwicklungen einzuordnen.

Es ist jetzt die Stunde der großen Institutionen und aller, die in der medizinischen Versorgung und Forschung täglich Höchstleistungen vollbringen. Aber auch wir selbst können etwas tun! Wir helfen anderen Menschen und tragen bei zur Sicherung unserer wirtschaftlichen Lebensgrundlagen, wenn wir jetzt erst einmal diszipliniert zuhause bleiben und uns solidarisch verhalten. Dabei dürfen wir unseren Optimismus nicht verlieren!

16.03.2020 Die Kapitalmärkte werden im Modus „risk-off plus“ bleiben – bis die zweite Ableitung negativ wird!

In den letzten zwei Wochen hat sich unser Leben substanziell verändert. Die staatlichen Maßnahmen zur Verlangsamung der Ausbreitung des Covid-19 Virus haben unser Leben in bisher nicht gekannter Art und Weise heruntergebremst, ja nahezu zum Stillstand gebracht. Weltweit befinden sich Unternehmen im Business Continuity Management. Geschäftliche Reisen werden storniert, und wo es geht, werden Teams gesplittet und in die Homeoffices verlegt. Die Menschen kaufen Lebensmittel – teilweise in riesigen Mengen – und stellen ansonsten ihren Konsum praktisch ein. Private Reisen werden storniert, sämtliche Pläne werden erst einmal auf Eis gelegt. Die Städte verwaisen, mancherorts gibt es bereits explizite Ausgangssperren. Grenzen werden geschlossen, die Bewegungsfreiheit wird mehr und mehr eingeschränkt. Die Nachrichten und sozialen Medien sind voll von Meldungen über die Ausbreitung des Virus, Infektionszahlen und Maßnahmen in den Regionen und Ländern.

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Das alles drückt die Stimmung, und die meisten – auch die, die sich an das Modell des exponentiellen Wachstums aus ihrem Mathematikunterricht nicht mehr erinnern können – haben inzwischen verstanden: Diese Einschränkungen müssen jetzt so sein! Wir müssen es als Gesellschaft in einem solidarischen Kraftakt nun schaffen, die Ausbreitungsgeschwindigkeit des Virus einzudämmen, damit unsere Gesundheitssysteme funktionsfähig bleiben. Wir müssen die Wachstumskurve der Infektionen mit allen Mitteln runterdrücken, das Wachstum muss sich abflachen. Mathematisch gesprochen muss die zweite Ableitung dieser Kurve negativ werden. Erst wenn wir das sehen, schwächt sich die Dynamik der Ansteckungen unter den Menschen ab. Die Weltgemeinschaft muss sich auf ein Thema konzentrieren: Flatten the curve!

Vor dem Hintergrund dieser dramatischen Entwicklung sind die Aktienmärkte in den letzten drei Wochen massiv eingebrochen. Der MSCI World hat seit Mitte Februar etwa ein Viertel seines Wertes eingebüßt, während die Anleger weltweit in sichere Häfen wie amerikanische Staatsanleihen (etwa plus 8 Prozent) und Gold geflüchtet sind. Der Volatilitätsindex der CBOE für den S&P 500 (VIX) ist seit Mitte Februar von entspannten Niveaus um etwa 15 Prozent auf Niveaus um 60 Prozent und mehr emporgeschossen. Die Kapitalmärkte sind in Alarmstimmung. Die aktuellen Tagesbewegungen in großen Aktienindizes wie zum Beispiel dem Dow Jones-Index liegen auf historischen Rekordniveaus. Die Handlungen der Marktteilnehmer spiegeln allerhöchste Unsicherheiten über die zukünftige globale wirtschaftliche Ordnung, die konjunkturelle Entwicklung und vor allem auch das Zusammenleben der Menschen in dieser Welt.

Die Ängste und Maßnahmen im Zusammenhang mit dem Corona-Virus hinterlassen bereits jetzt tiefe Spuren im Geschäftsbetrieb der Unternehmen. Aufgrund von massiven Umsatzeinbrüchen stehen in einigen Branchen eine Vielzahl von Unternehmen bereits jetzt am Abgrund. Die mittelfristigen Ausblicke verdunkeln sich für fast alle Branchen, mit nur wenigen Ausnahmen. Das alles dürfte bereits jetzt weitgehend in den Preisen enthalten sein. Das tägliche Auf und Ab wird aktuell bestimmt von neuen Informationen über die Ausbreitung des Virus sowie die Einschätzungen und Maßnahmen der globalen Institutionen, Staaten und Notenbanken. Der gegenwärtige Ölpreiskrieg zwischen Saudi-Arabien und Russland wird vor dem Hintergrund der Covid-19-Drohkulisse fast zu einer Anekdote.

Die ersten reaktiven Zinssenkungen der Notenbanken sind an den Märkten ziemlich verpufft. Wann gab es das schon einmal, dass die FED den Leitzins außerordentlich um 0,5 Prozent senkt und die Märkte nur mit der Wimper zucken? Die Marktteilnehmer haben sehr schnell verstanden, dass die Geldpolitik nicht viel oder nicht mehr viel ausrichten kann. Insbesondere der EZB fehlt das Pulver, was zur Stabilisierung der wirtschaftlichen Dynamik verschossen werden könnte. Dennoch hat die EZB vor wenigen Tagen die Finanzierungsbedingungen im Euroraum durch zusätzliche Anleihekäufe und Kredite an Banken nochmals massiv verbessert. Gleichzeitig hat die Präsidentin Christine Lagarde die Regierungen sehr klar aufgefordert, in der Bekämpfung der Krise mit fiskalischen Mitteln die Führungsrolle zu übernehmen. Der Fingerzeig geht in die richtige Richtung. Dennoch müssen sich die Notenbanken weiterhin um den Hygienefaktor Liquidität kümmern, was sie unlimitiert tun werden. Am gestrigen Sonntag hat die FED in einer zweiten Notfallsitzung den Leitzins nochmals um 1,0 Prozent gesenkt und damit in der Nähe von null verankert. Dafür gibt es leider nur eine Interpretation: Um die Dynamik der Virusausbreitung in den USA und die Wirtschaft scheint es aktuell sehr schlecht bestellt zu sein.

Der massive realwirtschaftliche Schock kann und muss von den Staaten bekämpft werden. Viele Staaten haben bereits mit gewaltigen Hilfszusagen an Unternehmen reagiert. Die deutsche Bundesregierung hat verkündet, „alles Notwendige“ zu tun, um Unternehmen in dieser Situation zu unterstützen. Im Raum stehen Maßnahmen im Umfang von einer halben Billion Euro. Weltweit wurden milliardenschwere Hilfspakete bereitgestellt. Vermutlich waren es diese jüngsten Zusagen der Staatenlenker, die die Börsen vor noch größeren Abstürzen bewahrt haben. Nun ist wichtig, dass der stabilisierende Effekt dieser Hilfen und Mittel tatsächlich eintritt.

Die konjunkturellen Risiken der Pandemie sind immens. China hat gerade katastrophale Wachstumszahlen für Januar und Februar publiziert: Die Industrieproduktion fiel um 13,5 Prozent, der Konsum reduzierte sich um 20 Prozent. Gab es überhaupt schon mal solche Zahlen aus China? Eine globale Rezession ist sehr wahrscheinlich. Äußerst kritisch erscheint die konjunkturelle Entwicklung in den USA, da die Zinsstrukturkurve in Amerika schon länger auf erhebliche Rezessionsgefahren hindeutet.

Die Gemengelage aus Marktbewegungen, relativen Bewertungen und dem sich abzeichnenden ökonomischen Datenkranz ist komplex. Der derzeit dominante Faktor an den Märkten ist die Risikobereitschaft der Akteure. Diese spiegelt sich in ihren Portfolioentscheidungen und leitet sich in erster Linie aus ihren Einschätzungen der wirtschaftlichen und gesellschaftlichen Folgen der Corona-Ausbreitung ab. Aktuell könnte man von „risk-off plus“ sprechen. Klassische fundamentale Bewertungs- und Selektionsprozesse werden davon überstrahlt. Damit am Kapitalmarkt wieder Zuversicht einkehrt, braucht es gute Nachrichten in folgenden drei Themenfeldern:

  1. Ausbreitungsdynamik: Die erheblichen Maßnahmen der Regierungen zur sozialen Distanzierung der Menschen (social distancing) müssen messbar Wirkung zeigen. Die exponentielle Wachstumskurve für die Ausbreitung des Virus muss in eine logistische Kurve übergehen – wie oben bereits ausgeführt: die zweite Ableitung der Kurve muss negativ werden! Dies muss sich in vielen Ländern zeigen, es muss ein globaler Fortschritt erkennbar sein. Gute Nachrichten über die Kurve sollten die Anleger zuversichtlicher und risikobereiter werden lassen.

  2. Wissen über das Virus: Das Virus muss für uns Menschen transparenter werden. Wenn die medizinische Forschung und Praxis weitere Erkenntnisse über die Eigenschaften des Covid-19 gewinnt, die uns im Umgang mit dem Virus sicherer werden lassen, wird sich das positiv auf das Marktsentiment auswirken. Jeder Silberstreif am Horizont im medizinischen Bereich kann zu enormen Kurskorrekturen führen – nach oben.

  3. Gesundheitszustand der Unternehmen: Es muss spürbar sein, dass die zahlreichen fiskalischen Hilfspakete im Volumen tatsächlich ausreichen und beherzt und unbürokratisch verteilt werden. Wenn sich Unternehmen durch diese Hilfen tatsächlich stabilisieren können und uns aus den stark betroffenen Branchen positive Nachrichten erreichen, wird das die Risikobereitschaft am Kapitalmarkt erhöhen.

Für das Thema 1 sind wir alle verantwortlich. Thema 2 liegt in der Hand der Mediziner und medizinischen Forscher, und um das Thema 3 müssen sich jetzt die Politiker kümmern.

Es wird definitiv ein Leben nach der Krise geben. Das Virus wird dann zwar noch in der Welt, aber zu einem Stück unserer Lebenswirklichkeit geworden sein. Dann werden die Menschen wieder zusammenleben, arbeiten, konsumieren, sich ihre Träume erfüllen und Pläne schmieden. Die allermeisten Geschäftsmodelle werden auch nach der Krise noch funktionieren. In den Bilanzen der Unternehmen werden natürlich tiefe Spuren zu sehen sein, und manche Produktions- und Lieferketten werden sich verändern. Aber es wird weitergehen. Das beherzte Handeln der Staaten und Institutionen und die solidarische Disziplin der Menschen werden uns durch die Krise führen.

Natürlich gibt es aktuell auch außergewöhnliche Chancen am Kapitalmarkt. Durch die Verwerfungen sind die Risikoprämien vor allem in den Aktienmärkten und bei Unternehmensanleihen massiv gestiegen, d.h. die erwarteten Renditen sind besonders hoch. Auch wer aktuell bereit ist, illiquide Anlagen zu kaufen, darf dafür höhere Risikoprämien als üblich erwarten. Spekulative Mittel könnten bei einer ausreichenden Risikotragfähigkeit entsprechend investiert werden. Für die Vermögensanlage gibt es in diesem Umfeld nur ein Rezept: Diversifikation. Nur die konsequente Streuung über Aktien- und Anleihemärkte, über Regionen, Länder und Währungsräume sowie über unterschiedliche Anlagestile und Risikoprämien vermag ein Vermögen über die Unbilden dieser Naturkatastrophe zu bringen.